房地产行业： 稳中有降 等待长效

　　核心观点

　　2018年房地产市场景气度总体呈现稳中回落态势，行政调控作用中性化，长效机制建设逐渐提速，市场一致性预期回归理性。居民后继加杠杆乏力，预计2019年商品房销售面积同比减少5.4%。土地投资和新开工韧性存疑，预计2019年开发投资同比微增0.9%。行业格局预计从销售集中度提升到资源集中度提升，再到盈利集中度提升，继续看好行业优质龙头。

　　政策篇：行政调控中性化，长效机制方向渐明

　　2018年政策基调继续从严，短期政策的重心逐渐从控房价转向稳房价，同时长效机制推进提速。行业政策的矛盾点依然在于短期稳增长和长期控风险之间的平衡，即“量”与“价”的直接干预同“质”与“结构”的长期变革之间的博弈。我们认为短期来看，二者之间的平衡点尚未发生明显变化，行政调控对成交量价的锁定效应能够对冲行业下行的动能，同时长效机制在稳定行业长期健康发展的预期方面逐渐奏效。

　　销售篇：2018高开低走，2019下行难阻

　　回溯2018，三四线销售热度延续、限价力度严格执行以及低库存格局下供需结构的改善下，销售总体表现超出市场预期。解析2018，经历了历史高位成交对需求的持续透支之后，我们认为居民加杠杆的空间和承担杠杆的能力将成为需求主导型因素，棚改货币化渐进式退出导致居民杠杆本金作用弱化，按揭利率维持高位导致加杠杆边际预期谨慎，同时居民杠杆率提升过快以及偿债现金流压力的加大预计制约后续加杠杆空间。展望2019，中性假设下预计商品房销售面积同比减少5.4%，销售金额同比减少6.0%。

　　投资篇：2018强势增长，2019韧性难再

　　回溯2018，土地购置费成为支撑开发投资的重要因素，新开工面积高增长是另一个超预期因素。我们认为高增长根本原因在于房地产行业融资收紧带来的房企推盘策略转变。展望2019，我们认为受销售下行影响，房企资金链将进一步紧张，拿地力度将逐渐衰减，叠加提前缴清土地款造成的2018年高基数，预计土地购置费将下滑10%。新开工增速呈现前高后低的局面，预计全年增长4.9%。施工投资在排除统计口径变化干扰后，预计将反弹5.6%。总体来看，我们预计2019年开发投资增速为0.9%。

　　公司篇：2018业绩销售亮眼，2019整体分化加剧

　　2018年前三季度，龙头房企在业绩和销售两个维度延续亮眼表现，在拿地和负债两个维度出现明显分化。展望2019年，我们预计龙头房企负债和拿地端的分化或将进一步加大，并可能逐渐传导至销售端。我们认为行业即将进入盈利集中度提升的关键阶段，龙头房企持续累积的资源优势和出众的经营能力将逐渐转化为盈利端业绩规模和质量的领先，建议继续关注行业优质龙头万科A、新城控股、绿地控股、中南建设、金地集团等。

　　风险提示：需求和杠杆空间后继乏力，行业下行超出预期；部分房企存在资金链风险；若宏观经济超预期下行，不排除政策大力度放松的可能。

（文章来源：华泰证券）

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